A ORILLAS DE LA CIFRA
Xosé Carlos Arias
Los mercados
financieros y su raro dopaje
Después de
unos meses de aparente calma, es indudable que los mercados financieros han
retornado a un escenario de inestabilidad y nerviosismo, que probablemente permanezca
con nosotros, por lo menos, hasta el final del verano. Las razones son diversas
y conocidas: los pronósticos controvertidos sobre la evolución de la eurozona
en el inmediato futuro, respecto de lo cual tan pronto aparece una predicción
de leve salida de la recesión, como otra que anuncia todo lo contrario; las
dudas crecientes sobre los países emergentes; o la inestabilidad política en
diversos países (Portugal, Grecia o Italia, donde una eventual caída del
gobierno Letta, es vista como potencialmente catastrófica).
Pero la
razón más importante del tensionamiento de los mercados debe buscarse en otra
parte: en la posibilidad de retirada de los mecanismos de estímulo monetario
por parte de algunos importantes bancos centrales, sobre todo la Reserva
Federal norteamericana. Recuérdese que fue en el frente de las políticas
monetarias donde se registraron, durante el ya casi lustro de duración de la
crisis, las respuestas más contundentes y continuadas a las tendencias
fuertemente contractivas observadas en buena parte del mundo desarrollado. Lo
cual contrastó mucho con las políticas fiscales, que más bien jugaron en
sentido contrario a partir de 2010, como una notable rémora para la demanda
agregada. En ese contexto, la Reserva Federal, por ejemplo, utilizó todos los
medios, por tierra mar y aire, para favorecer la expansión ante el shock del
crédito, desde tipos de interés de casi cero a operaciones no convencionales de
creación directa de liquidez. Otros bancos centrales no llegaron a tanto, pero
sus líneas de actuación convergieron en esa dirección; la excepción principal
ya se sabe que ha sido el BCE, que sólo utilizó esos medios de forma ocasional
y siempre dubitativa.
Aunque Ben
Bernanke y otros dirigentes de bancos centrales han insistido en que sería
necesario mantener los estímulos hasta al menos 2015, todo indica que
efectivamente están ahora mismo preparando su retirada a lo largo de los
próximos meses. ¿Las razones?. Dos son las más destacadas. La primera es que la
economía norteamericana parece haber entrado, al fin, en un cauce de
recuperación sólida, aunque lo haga de un modo muy lento. Pero la más
importante es, sin duda, la segunda razón: después de tanto tiempo de uso, la
política monetaria ultraexpansiva está dando muestras de agotamiento: ni los
tipos de interés tienen margen para la bajada, ni la creación directa de
liquidez da ya para mucho más, cuando el balance del propio banco central se ha
más que triplicado desde 2007.
Pero es que,
además, la larga duración de los mecanismos extraordinarios ha ido originando
algunos problemas y perversiones, sobre todo relacionados con el reparto muy
desigual de los flujos monetarios (lo que probaría que los mecanismos de
transmisión de la política siguen sin funcionar correctamente): no hay duda de que mientras algunos
importantes sectores de la economía real, tanto en Estados Unidos como en otros
países, siguen teniendo dificultades para acceder al crédito, se han ido
originando algunas nuevas burbujas… que podrían estallar y crear nuevas dificultades
a la economía global.
Si todo lo
anterior es cierto, entonces podemos estar ante un puzzle de difícil solución:
sostenida la lucha contra la depresión en el dopaje de los estímulos monetarios
muy heterodoxos, difícil será que su desaparición no agudice unos problemas que
en buena parte del mundo tienen todavía mucho que ver con la permanencia de la trampa de liquidez. Ante ello, además de
la prudencia extrema en las operaciones de retirada, que debieran ser
progresivas y lentas, el único remedio convincente es su rápida sustitución por
otros frentes de impulso macroeconómico; y aquí no aparecen más candidatos que
los impulsos fiscales selectivos, por mucho que la señora Merkel y otros
gobernantes se pongan histéricos al escucharlo. Porque por mucho que hagamos
analogías con los ambientes ciclistas, quedarse sin ningún tipo de instrumento
para el sostén de la demanda a escala global –los japoneses parecen haberlo
entendido ya- sería el camino seguro para volver al colapso.
